Bill Lipschutz

Bill Lipschutz dianggap sebagai salah satu top dunia dari lima Fx-trader dunia. Sekarang mengelola perusahaan Forex terbesar Hathersage, ia berbicara dengan Helen Avery tentang mengapa FX menangkap mata investor kelembagaan dan bagaimana ia melihat tren berkembang.

"ONCE DEALER, always a dealer", pernah menjadi moto Asosiasi Cambiste Internationale, masyarakat internasional dealer valuta asing yang bermarkas di Paris. Untuk Bill Lipschutz, kepala sekolah dan direktur manajemen portofolio untuk perusahaan dana lindung nilai mata uang Hathersage, tidak ada yang lebih benar. Lipschutz bergabung dengan Salomon Brothers sebagai MBA yang baru lulus pada tahun 1982 ketika perdagangan valuta asing adalah bidang bank-bank komersial, dan hanya dalam waktu enam tahun ia membangun sebuah bisnis perdagangan FX tak tertandingi di bank investasi.

Pada pertengahan 1980-an Salomon diselenggarakan lebih dari 50% dari pilihan FX open interest (terbuka beredar kontrak) dan menyumbang 50% dari pilihan FX harian volume perdagangan di Philadelphia Stock Exchange, pada waktu itu pasar utama untuk pilihan FX trading . Pada akhir tahun 1980-an, Salomon membuat banyak uang dengan 21 pedagang di seluruh dunia sebagai Citibank adalah berhadapan dengan 70 kamar, dan Lipschutz dianggap sebagai salah satu top dunia lima pedagang valas. Ketika ia melepaskan jabatannya sebagai managing director dan global head of FX pada tahun 1990 itu dengan maksud untuk mengambil pensiun dini. Tetapi dalam jangka waktu 14 bulan daya tarik pasar terlalu banyak dan Lipschutz dan sebuah tim dari Salomon mengatur perdagangan mata uang mereka sendiri di dalam perusahaan hedge fund.

"Saya sedang mengambil beberapa mata kuliah di NYU, Lewis [Broad] dan saya sedang melakukan sedikit trading pada rekening kita sendiri dan berpikir mengapa tidak mencoba hal ini sebagai sebuah bisnis dengan fleksibilitas lebih pribadi daripada kita akan memiliki sebuah perusahaan besar," Lipschutz kata. "Jadi kami mendirikan dua program - salah satu tempat perdagangan itu, salah satu tempat perdagangan itu dan pilihan. Awalnya kami mulai dengan seluruh uang kita sendiri. Meskipun akhirnya kita pada dasarnya direplikasi di Salomon operasi kami, kami butuh hampir 18 bulan untuk benar mengembangkan prosedur yang diperlukan dan kontrol internal, praktik akuntansi, dokumentasi dan sebagainya. Kami bahkan harus menulis ulang model-model harga kami dari awal. "

Mengingat 15-tahun siklus hidup, Hathersage relatif kecil. Ini berjalan hanya di bawah $ 200 juta atas nama dari 14 klien. Lipschutz adalah pedagang utama, operasi keluar dari luas apartemen di New York trendi Noho polisi di mana ia telah tinggal sejak hari-harinya di Salomon Brothers. Itu di mana ia mengundang klien, dan karena itu tampaknya lebih dari kantor dari rumah. Ada wajib sofa kulit hitam, karya-karya seni di dinding dan beberapa layar perdagangan dan telepon.

Tujuh karyawan lain - pedagang kedua, manajer risiko dan Public relationship, direktur riset, direktur jasa klien, dua mendukung perdagangan orang dan manajer TI - terletak di tempat lain di Manhattan, di Long Island atau di Connecticut. Semua bertemu sebagai mahasiswa di CornellUniversity, di Salomon atau sosial dan sudah saling kenal dengan baik selama hampir 20 tahun. "Sebagian besar dari kita mulai keluar pada perusahaan besar," kata Lipschutz. "Kami memutuskan bahwa kami ingin ini tetap kecil, secara geografis fleksibel dan sangat fokus. Setiap orang peranannya sangat spesifik dan setiap orang yang sangat berpengalaman dan sangat baik apa yang mereka lakukan. Pada awal 1990-an bahkan sebuah operasi kecil harus memiliki kantor resmi dan banyak terlihat staf pendukung - saya menyebutnya 'kayu mahoni dan marmer di Park Avenue terlihat' - dalam rangka untuk memulai dialog dengan investor institusional. Itu tidak terjadi sekarang - besar atau kecil, virtual bekerja. "

Ketika Lipschutz dan rekan-rekannya mendirikan Hathersage itu mudah untuk menjadi kecil. FX tidak banyak dilihat sebagai kelas aset tetapi kebanyakan diperdagangkan sebagai bagian dari keseluruhan eksposur portofolio pasar oleh pedagang makro global dan hedge fund. Dan paling lembaga FX digunakan sebagai lapisan untuk lindung nilai eksposur mata uang di tempat lain dalam portofolio mereka, sering mempekerjakan seorang manajer overlay FX eksternal. Selama dua tahun, bagaimanapun, bunga dalam mata uang asing sebagai kelas aset terpisah telah meningkat. Itu bagian dari pergeseran universal untuk mencari alfa - oleh investor mencari kembali atau multi-sektor manajer ingin diversifikasi produk mereka.


Yang benar-benar pasar relatif


FX memang pasar yang menarik pada rekening sendiri. Hal ini sangat cair dan merupakan pasar yang benar-benar relatif, tidak seperti pasar saham, yang memiliki panjang inheren bias. "Satu mata uang selalu membeli terhadap yang lain, sehingga dalam semua kasus taruhan relatif - bahwa salah satu harga pertukaran mata uang akan menghargai atau terdepresiasi versus lain. Tidak ada panjang atau pendek, "kata Lipschutz.

Studi juga menunjukkan bahwa pasar mata uang tidak memiliki beta dan bahwa semua keuntungan yang diperoleh dari perdagangan FX dalam pengelolaan aktif dianggap dari alfa atau manajer keterampilan. Yang membuatnya sangat menarik bagi lembaga-lembaga ingin port alfa ke kelas aset lainnya. "Kami melihat struktur yang memungkinkan bank-bank komersial yang memegang portofolio obligasi," kata Lipschutz. "Mereka sedang melihat memegang kupon obligasi yang akan diindeks ke dalam perdagangan Hathersage FX."

Discretionary Lipschutz adalah pedagang, semata-mata perdagangan mata uang G7; ia percaya perdagangan seperti baru-baru ini menjadi lebih menarik bagi investor. "Ketika saya datang ke pasar tidak ada di meja-daya komputasi," katanya. "Juga tidak ada database yang kuat yang dapat digunakan untuk backtesting. Kami pada dasarnya semua berbasis pada dasarnya discretionary makro pedagang pada waktu itu. Kita semua banyak membaca analisis ekonomi, mengumpulkan informasi baru dan dipelihara secara terus-menerus memperluas jaringan teman yang kita bisa 'apa-jika' dengan.

Hari ini ada database yang mudah diakses memberikan 24-jam sejarah data harga pada interval lima menit akan kembali 15 tahun atau lebih, jadi tentu saja banyak, banyak pedagang yang sistematis muncul. Sebenarnya hambatan masuk telah menjadi begitu rendah sehingga untuk jangka waktu di awal 2000-an, hampir semua pedagang FX baru dan FX nasihat yang sistematis - itu tidak lagi dipandang perlu telah mengembangkan sebuah jaringan informasi global atau telah mengalami beberapa ekonomi global siklus dan cuaca beberapa pasar keuangan kebocoran.

"Saya tidak percaya bahwa setiap orang memiliki kunci kerajaan. Ada banyak cara untuk pergi dari titik A ke titik B. Dengan demikian, saya percaya bahwa diversifikasi portofolio sejati tidak dapat dicapai hanya menggunakan mata uang aktif sistematis pedagang. Telah menunjukkan bahwa banyak sistem FX telah menunjukkan kecenderungan korelasi tinggi dengan satu sama lain - terutama selama periode stres pasar keuangan. Penyalur mengerti bahwa penyertaan dalam portofolio discretionary FX manajer, yang sebagai kelompok cenderung tidak berkorelasi dengan sistematis FX manajer, yang diinginkan dan bertindak yang sesuai. "

Lipschutz juga berpendapat bahwa kebanyakan sistem memiliki bias yang melekat di dalamnya, menyebabkan perdagangan jenis tertentu. "Hal ini juga diakui bahwa lingkungan pasar yang paling menguntungkan bagi perdagangan Valas adalah sebuah tren - khususnya sebuah tren yang terbentang di atas menengah hingga jangka panjang horizon waktu," katanya. "Secara umum, sistem dirancang untuk menangkap sebuah tren. Kunci keuntungan dari tren adalah kemampuan untuk tinggal di perdagangan dan tidak tergoncangkan keluar selama periode konsolidasi atau koreksi harga. Jika sistem memegang membawa perdagangan yang positif, akan lebih mudah untuk tinggal di bahwa perdagangan dari waktu ke waktu, sebagai membawa positif timbul untuk posisi. Sebaliknya, jika sistem memegang membawa negatif perdagangan, akan menjadi semakin sulit untuk tinggal di perdagangan dari waktu ke waktu sebagai beratnya membawa negatif pada keuntungan perdagangan. Masuk akal kemudian bahwa kebanyakan model akan memiliki bias terhadap perdagangan memegang membawa positif. "Discretionary orang yang bergantung pada informasi yang berbeda itu berarti tidak ada yang bias kaku.

Lipschutz memprediksi bahwa investor institusional, daripada memasuki pasar mata uang dana melalui kendaraan, akan memilih untuk berinvestasi melalui account dikelola. Pendanaan membuat lebih banyak perbedaan dalam FX daripada, katakanlah, ekuitas. Hathersage ditetapkan untuk account dikelola hanya menawarkan untuk berbagai alasan. Account dikelola mandat untuk mengizinkan masing-masing disesuaikan dengan klien perorangan dan telah memungkinkan perusahaan untuk berfokus pada perdagangan, bukan penilaian portofolio dan penanganan uang.

"Seorang investor dapat mengatur rekening di lembaga keuangan pilihan mereka, yang kemudian akan memperpanjang mereka syarat-syarat agunan untuk account tersebut," kata Lipschutz. "Biasanya investor hanya akan diminta untuk menyediakan agunan setara dengan sebagian kecil dari nilai nosional account. Kadang-kadang lembaga keuangan akan membuat perpanjangan kredit murni. Kami tidak terlibat dalam transaksi pendanaan - kami tidak menangani uang klien.

Begitu perdagangan dimulai, lembaga keuangan akan menilai portofolio setiap hari, biasanya pada secara real-time, karena mereka perlu tahu apa yang mereka sendiri Paparan kredit kepada investor sepanjang waktu. Kami melaporkan kinerja dan menghitung biaya yang hanya didasarkan pada pihak ketiga tanda ke pasar, jadi masalah penilaian portofolio juga dari meja untuk kami. "


Manfaat manajemen risiko


Bagi investor, account dikelola memiliki manfaat dari perspektif manajemen risiko. Lipschutz mengatakan: "Di FX, agunan yang dipersyaratkan oleh bank dapat berkisar dari tidak ada menjadi 3%, tergantung pada hubungan investor dengan bank. Mengingat bahwa bank akan melacak penilaian pada secara real-time untuk melindungi kepentingannya sendiri, itu pasti akan melikuidasi portofolio account sebelum nilai agunan bisa hilang. Dalam kendaraan menggenang, bagaimanapun, seorang investor harus membayar seluruh ukuran nosional investasi. Sementara benar bahwa seorang investor tidak akan bertanggung jawab secara hukum melebihi jumlah itu, investor akan sebenarnya selalu memiliki banyak risiko lebih banyak modal di dalam apa yang disebut 'perseroan terbatas' menggenang kendaraan format. Lebih jauh lagi, dalam sebuah account dikelola, sebagai investor tidak perlu membayar seluruh nosional ukuran account, ia dapat berinvestasi perbedaan antara account nosional ukuran dan jumlah agunan yang diperlukan di tempat lain. Dalam kendaraan menggenang, manajer akan menginvestasikan uang, biasanya di T-bills - saat ini menghasilkan 5% - dan kemudian mengenakan biaya kinerja pada bunga yang diterima. Jelas, investor institusi melihat perbedaan ini sangat erat. "

Hathersage menawarkan para investor pengurangan kerugian lebih lanjut ketentuan-ketentuan dengan menjaga leverage rata-rata kurang dari satu kali investasi nosional ukuran dan dengan menggunakan pilihan. Lipschutz telah tumbuh dengan pasar pilihan. "Ketika saya mulai, opsi saham pasar berkembang, pasar opsi FX itu tidak ada," katanya. "Memang aku mendapat posisi saya di Salomon didasarkan pada kenyataan bahwa aku telah mengkhususkan diri dalam teori pilihan di sekolah pascasarjana. Hari ini hampir semua lulusan bisnis memiliki pemahaman teori pilihan. Hingga akhir 1980-an awal ekuitas dan Salomon pilihan di tempat lain di Wall Street yang digunakan baik untuk lindung nilai posisi pada ekuitas blok meja atau untuk mengekspresikan pandangan terarah risiko terbatas pada individu saham. Sebagai contoh, jika meja blok mengakhiri hari Texaco dan Shell saham, kami perlu pagar tanaman yang eksposur. Tapi perusahaan mungkin sudah berada di posisi pertukaran limit pada pilihan Texaco (pada waktu itu ada di konter terbatas ekuitas pilihan yang tersedia), sementara pada saat yang sama Shell lainnya mungkin dianggap mahal. Jadi apa yang akan kita lakukan? Kita bisa membeli sebuah array of Chevron pilihan - berbagai pemogokan dan jatuh tempo. Tapi apa campuran? Ketepatan pagar itu tidak penting. Pengurangan keseluruhan risiko. Dan jadi aku mengembangkan kemampuan untuk berpikir dalam istilah lindung nilai bruto. Untuk memulainya, aku tahu apa-apa tentang FX, tapi tahu bahwa melalui pilihan aku bisa selalu tahu apa yang akan kerugian maksimum. Itu berhasil dengan baik. "


Dengan menggunakan pilihan dan penarikan overlay, penarikan bulanan Hathersage adalah sangat terbatas untuk 5%.

"Kami semua berpikir kami lebih cerdas daripada pasar dari waktu ke waktu," kata Lipschutz, "dan pedagang benar-benar menikah dengan posisi mereka. Kelemahan tidak membatasi varians api yang pasti-cara untuk menempatkan diri Anda keluar dari bisnis. Investor menginginkan produk yang tidak akan meledakkan mereka.

"Dalam sebuah portofolio bersih pilihan panjang, potensi kerugian yang terbatas. Sebagai portofolio kami tidak sangat leveraged, kita jarang kehilangan banyak uang sekaligus. Bahkan turun 2,5%, kita umumnya memiliki kehilangan perdagangan berturut-turut, dan pada saat itu biasanya jelas bagi kita bahwa kita tidak sinkron dengan pasar, jadi kita sering menetralisir (delta-bijaksana) portofolio sekitar yang tingkat penarikan. Jika hal itu tidak menghentikan pendarahan, maka kita mulai mencairkan. Kami hanya perdagangan mata uang G7 sehingga mudah untuk keluar. Kami sudah turun 5% hanya satu bulan sejak awal. Tapi kami sudah sampai lebih dari 10% enam bulan. "

Ini jauh berbeda dari Lipschutz's waktu di Salomon. "Ada alat manajemen risiko di tempat, tapi Salomon sudah berkomitmen untuk memelihara pedagang muda," katanya. "Saya punya banyak tali. Ada batas kerugian yang masing-masing pedagang diizinkan sebelum dipecat, tapi tidak ada pedagang yang benar-benar mengatakan apa yang membatasi itu. Memang, aku tahu kemudian ketika aku menjadi manajemen bahwa, ketika itu datang untuk mengembangkan pedagang, kehilangan batas bervariasi dari pedagang untuk pedagang sebagian besar tergantung pada kemampuan masing-masing untuk mengelola stres dari apa yang mereka lakukan. "

Kemungkinan kerugian dalam pengelolaan mata uang aktif karena menjadi lebih populer keprihatinan Lipschutz. Dia mengatakan: "Kelembagaan investor melihat mata uang aktif manajemen yakin untuk beralih ke manajer tampilan mata uang mereka dengan siapa mereka telah memiliki hubungan. Dan manajer overlay terikat untuk berkata: "Ya, kita bisa melakukan itu '. Tetapi kenyataannya adalah bahwa kedua jenis mata uang yang berbeda membutuhkan keterampilan manajemen set. Salah satunya adalah berkaitan dengan pengurangan risiko sementara yang lain adalah mencari risiko. Ini adalah dua mandat yang berbeda. Dan pada sisi manajer, lebih sadar menjadi daya tarik mata uang aktif manajemen, tetapi mereka memiliki sedikit pengalaman. Setelah 10 tahun yang abnormal rendah tingkat bunga global lingkungan, sekarang naik tingkat di G7 dan volatilitas meningkat. Itu berarti manajer yang baru untuk permainan yang mungkin membuat beberapa kesalahan dan mereka bisa menjadi mahal. "


Dilema pertumbuhan


Ketika pasar berkembang, Lipschutz dirinya menemukan perusahaannya dalam posisi yang sulit. Hathersage didirikan untuk fokus hanya pada perdagangan, menawarkan sejumlah kecil klien layanan personalisasi. Lipschutz jelas hidup untuk perdagangan, memang akan ada sedikit untuk menghentikannya dari mengambil lebih banyak aset jika ia ingin mengembangkan perusahaan. Dia memiliki pengalaman menjalankan $ 3 milyar sampai $ 5 miliar pada posisi terbuka setelah semua. "Ini bukan tentang nol," katanya. "Kita tahu bahwa pendekatan kita bekerja dengan jumlah besar."

Akibatnya, Lipschutz dan rekan-rekannya belum aktif dalam pemasaran jasa mereka, tetapi tampaknya tak terelakkan bahwa perusahaan harus mempertimbangkan kembali pendiriannya.

Ini sebagian dapat menjelaskan Lipschutz keputusan untuk kembali ke mata publik. Lebih dari kebanyakan, dia tahu bahwa pada saat kompetisi uang pembicaraan. Dia mengatakan: "Untuk menjadi pemain yang relatif kecil menempatkan banyak tuntutan pada penyedia layanan Anda - yang menjual sisi bank dan lembaga keuangan lainnya. Sebagai pedagang discretionary, informasi adalah sumber kehidupan kita dan kita perlu volume perdagangan yang cukup besar untuk terus perintah perhatian dari rekan kami, dan untuk membuatnya berharga sementara untuk bertukar informasi tepat waktu.

"Kami selalu menganggap diri sebagai perusahaan perdagangan, tapi kita berada di lingkungan yang berubah sekarang dalam mata uang aktif manajemen. Kita harus siap untuk layanan yang tidak hanya kami yang ada, tapi juga calon klien dan kami menempatkan sumber daya masuk Namun, bagi saya, ini tentang bangun setiap pagi tidak tahu apa yang pasar akan berfokus pada. Perbedaan suku bunga, PDB, defisit perdagangan, ketidakpastian politik? Kita harus mencari tahu setiap hari. Selalu menyenangkan. Selalu menarik. Itulah sebabnya kami mendirikan Hathersage dan mengapa kita terus melakukan apa yang kita lakukan. "